圖蟲創(chuàng)意/供圖證券時(shí)報(bào)記者 安仲文隨著各路資金持續(xù)加持，A股、港股市場明顯反彈，技術(shù)性牛市真的來了嗎？證券時(shí)報(bào)記者注意到，4月開始，公募資金由守轉(zhuǎn)攻，不少公募抱團(tuán)股的倉位開始讓位于低配股，使其漸成公募的“座上賓”。這也意味著，基金經(jīng)理已從“賺業(yè)績增長的錢”向“賺估值提升的錢”轉(zhuǎn)變，風(fēng)險(xiǎn)偏好不僅顯見拐點(diǎn)，而且獲得了大幅的提升。賺錢效應(yīng)開始顯現(xiàn)近期，中國股票資產(chǎn)的表現(xiàn)可謂畫風(fēng)突變。節(jié)前，A股市場已連日反彈，而港股市場則在“五一”假期間持續(xù)大漲，令不少投資者直呼“技術(shù)性牛市已在眼前”。5月2日，美股市場富時(shí)中國3倍做多ETF（交易性開放式指數(shù)基金）暴漲16.46%，使得這一觀點(diǎn)又獲得了強(qiáng)化的信號(hào)。回到A股市場，過去4個(gè)月，公募基金的最高收益率已接近30%，超50只產(chǎn)品的年內(nèi)收益率已在16%以上。即便是債券型基金，最佳收益率也超過了11%，而被吐槽“很難賺錢”的公募FOF（基金中的基金），年內(nèi)收益率最高則接近了9%。顯而易見，當(dāng)債券型產(chǎn)品的收益率也展現(xiàn)了彈性的一面，這在很大程度上說明股市正從賺錢效應(yīng)缺失的“至暗時(shí)刻”，向局部性牛市甚至是全面的技術(shù)性牛市轉(zhuǎn)變。“局部性牛市的表現(xiàn)，集中在今年的2月、3月，主要是基金抱團(tuán)股展現(xiàn)的走勢非常凌厲，但4月開始情況顯著不同，股市做多效應(yīng)迅速擴(kuò)散，前期公募減持較多的低配股和低配板塊，都出現(xiàn)了顯著反抽。”華南地區(qū)一位基金經(jīng)理認(rèn)為，行情從基金抱團(tuán)股向基金低配品種擴(kuò)散，可能預(yù)示著中國股票市場正悄無聲息地迅速切換到技術(shù)性牛市。一般來說，公募基金追高后還能獲利，往往在很大程度上體現(xiàn)著技術(shù)性牛市的特點(diǎn)。比如，吸引了1000多只基金抱團(tuán)的人工智能概念股——中際旭創(chuàng)，在去年已大漲3.2倍的情況下，今年以來又累計(jì)上漲超65%；有354只基金抱團(tuán)的掃地機(jī)器人標(biāo)的——石頭科技，憑借出口業(yè)務(wù)帶來的業(yè)績高增長，股價(jià)在2023年逆市上漲61.5%后，今年以來又再度上漲50%。這些個(gè)股的強(qiáng)勢表現(xiàn)，也為基金經(jīng)理的業(yè)績表現(xiàn)發(fā)揮了穩(wěn)定器的作用。按月度基金凈值的收益來源分析，抱團(tuán)基金的大部分業(yè)績來自于今年以來的局部性牛市，而且被公募抱團(tuán)的強(qiáng)勢股幾乎清一色為股票市場中高增長、低估值的品種。以中歐基金在港股抱團(tuán)的上美股份為例，該股開年至今的漲幅頗為可觀，1月1日至4月5日，從最低每股24.3港元一路飆升至52.5港元/股，區(qū)間累計(jì)漲幅達(dá)114.6%。不過，自4月8日至5月3日近一個(gè)月時(shí)間內(nèi)，上美股份則處于橫盤震蕩中。類似特點(diǎn)也發(fā)生在很多的基金抱團(tuán)股身上，即4月初以來股價(jià)一直維持震蕩。減持抱團(tuán)股補(bǔ)倉低配股4月初以來，由于不少公募抱團(tuán)股的表現(xiàn)不盡如人意，以及基于公募持倉的“雙十限制”，基金經(jīng)理開始對倉位“閃展騰挪”。“強(qiáng)勢股主要集中在基金抱團(tuán)股上，意味著股票市場風(fēng)險(xiǎn)偏好低、市場賺錢難度大，但當(dāng)機(jī)構(gòu)資金開始從抱團(tuán)股上兌現(xiàn)部分收益，并向高風(fēng)險(xiǎn)、高彈性品種轉(zhuǎn)移倉位，則意味著市場可能開始全面做多。”深圳某基金公司的一位人士接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示，抱團(tuán)股在今年前3個(gè)半月已為基金經(jīng)理貢獻(xiàn)了很大的收益，且許多基金因?yàn)楣墒械摹岸朔只保趶?qiáng)勢的抱團(tuán)股上投入了極高的倉位。從現(xiàn)實(shí)來看，公募持倉的“雙十限制”、抱團(tuán)股獲利盤豐厚、基金低配股待漲等三大因素，構(gòu)成了基金經(jīng)理調(diào)倉的邏輯。以某只業(yè)績排名位于前十的公募基金為例，其前十大重倉股均為基金抱團(tuán)股，且投入的倉位非常集中。截至今年3月末，該基金僅在第一大重倉股中際旭創(chuàng)上配置的倉位就達(dá)到10.21%，第二大重倉股天孚通信、第三大重倉股新易盛的倉位則分別達(dá)到10.16%、9.79%。根據(jù)上述三大抱團(tuán)股4月份的股價(jià)表現(xiàn)，其持倉全部超出監(jiān)管部門有關(guān)基金單一股票持倉不能超過10%的限制規(guī)定。基于這些情況和市場變化，基金經(jīng)理減持抱團(tuán)股、兌現(xiàn)收益后的去向，大概率就指向了前期被低配的板塊和個(gè)股。證券時(shí)報(bào)記者注意到，無論是A股抑或是港股，因?yàn)槭袌鲲L(fēng)險(xiǎn)偏好明顯抬升，此前被基金大幅騰挪的倉位，正催生出新的投資邏輯——從賺抱團(tuán)股業(yè)績增長的錢，變成賺低估值股估值提升的錢。“賺估值擴(kuò)張的錢，主要因?yàn)橄嚓P(guān)公司的估值被壓制到了嚴(yán)重低估的程度。這類標(biāo)的，在沒有業(yè)績提振的情況下，股價(jià)也能漲很多，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)偏好的變化誘發(fā)了估值修復(fù)，總體彈性很大。”長城基金的一位人士在接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示，當(dāng)許多行業(yè)、個(gè)股的估值處于歷史最低水平，并具備足夠的安全邊際后，一旦市場風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)生變化，這些品種很大可能迎來重大的投資機(jī)會(huì)。部分個(gè)股估值強(qiáng)勢修復(fù)行情從基金抱團(tuán)股的局部性牛市切換到技術(shù)性牛市，4月是個(gè)關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。當(dāng)基金抱團(tuán)股開始橫盤震蕩，前期公募低配的不少個(gè)股則開啟了大幅反彈。以4月“爆紅”的正丹股份為例，該股30天內(nèi)股價(jià)飆漲3.62倍。正丹股份在拉升之前，剛于一季度末遭華夏基金、國金基金減持，其中華夏智勝先鋒基金、國金量化多因子基金退出該股前十大流通股股東名單，截至3月末，其前十大流通股的機(jī)構(gòu)股東中僅剩一只公募產(chǎn)品。實(shí)際上，港股主題基金的賺錢邏輯，也同樣從基金緊抓抱團(tuán)股向補(bǔ)倉低配股轉(zhuǎn)變，邏輯變化的實(shí)質(zhì)就是從看業(yè)績轉(zhuǎn)向看估值。當(dāng)許多港股基金重倉的抱團(tuán)股開始滯漲，投資者突然發(fā)現(xiàn)許多平時(shí)不怎么受關(guān)注的基金低配品種已開始拉升。例如，一季度被公募基金清倉的商湯-W，盡管最新發(fā)布的年報(bào)顯示公司營收降幅超10%，總虧損達(dá)64億元，但在估值修復(fù)的邏輯下，該股自4月22日開盤至5月3日收盤，9個(gè)交易日內(nèi)累計(jì)上漲達(dá)1.76倍。與此類似的還有快狗打車。過去一年，港股的風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯下降，公募基金經(jīng)理幾乎在投資層面完全放棄了互聯(lián)網(wǎng)打車第一股——快狗打車，致使其總市值大降至1.51億港元。不過，盡管快狗打車營收下降、虧損超11億元，但因市場風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升、資金重投估值修復(fù)邏輯，5月3日該股一天內(nèi)就飆升了91.55%。“如果你最近一個(gè)月內(nèi)的收益表現(xiàn)不夠好，不是因?yàn)槟氵x股能力不行，而是因?yàn)槟阗I入的股票前期跌得太少，在技術(shù)性牛市中，市場邏輯和風(fēng)險(xiǎn)偏好都變了。”華南地區(qū)的一位基金經(jīng)理認(rèn)為，最近A股、港股市場的投資邏輯，在相當(dāng)程度上與業(yè)績掛鉤較低，但與股價(jià)超跌幅度、估值擴(kuò)張邏輯的掛鉤程度較高，因?yàn)闃I(yè)績屢次得到驗(yàn)證的好股票，基本都已成為基金抱團(tuán)股且漲幅已經(jīng)很大。籌碼出清邏輯備受關(guān)注值得一提的是，在最新的投資策略中，許多基金經(jīng)理正在密切關(guān)注基金低配股的籌碼出清邏輯。“受籌碼結(jié)構(gòu)影響，很多龍頭標(biāo)的連續(xù)下跌三年以上，估值已經(jīng)處于極低水平，并且部分個(gè)股的估值比同行業(yè)其他標(biāo)的更低。”平安策略回報(bào)基金經(jīng)理神愛前表示，看好一些估值低、基本面具有韌性的白馬龍頭開啟估值修復(fù)。中庚價(jià)值品質(zhì)基金經(jīng)理丘棟榮則重點(diǎn)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)出清的港股互聯(lián)網(wǎng)股，他認(rèn)為港股互聯(lián)網(wǎng)股具有消費(fèi)屬性，兼具確定性和成長性。隨著居民收入進(jìn)一步修復(fù)，消費(fèi)受壓制的情況有望緩解，而產(chǎn)品型公司競爭的加劇凸顯平臺(tái)稀缺性，用戶消費(fèi)習(xí)慣不可逆，線上化率仍在提升。與此同時(shí)，平臺(tái)競爭漸趨理性，克制了增量追求，疊加降本增效，這些因素大幅度提升了互聯(lián)網(wǎng)公司的利潤水平和盈利質(zhì)量。另外，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)對于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的賦能與改造正持續(xù)發(fā)生，基于中國供應(yīng)鏈的優(yōu)勢，出海業(yè)務(wù)有望成為相關(guān)公司新的增長點(diǎn)。基于技術(shù)積累及應(yīng)用場景拓展，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)或?qū)⒊蔀槿斯ぶ悄埽ˋI）進(jìn)步的最大受益者，而互聯(lián)網(wǎng)板塊呈現(xiàn)系統(tǒng)性的低估值特征，在消費(fèi)及科技類資產(chǎn)中均具有高性價(jià)比，回購、分紅額度的持續(xù)提升進(jìn)一步增強(qiáng)了股東回報(bào)，市場可能過度低估了互聯(lián)網(wǎng)公司收入端的韌性。景順長城先進(jìn)制造基金經(jīng)理董晗也認(rèn)為，當(dāng)前A股估值處于歷史相對低位，隨著企業(yè)盈利修復(fù)，股票市場的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)也將呈現(xiàn)。除了半導(dǎo)體、人工智能、高端裝備、新能源、新材料、軍工等與新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)的行業(yè)，投資者后續(xù)還可重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的情況，階段性地把握周期性弱化同時(shí)受益于國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來盈利彈性的上游資源行業(yè)。目前，二季度經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的支撐因素在增多，全球制造業(yè)企穩(wěn)回升疊加海外補(bǔ)庫周期，有望帶動(dòng)國內(nèi)出口持續(xù)改善。另外，一季度地方專項(xiàng)債發(fā)行明顯偏慢，二季度的發(fā)行節(jié)奏值得繼續(xù)關(guān)注，如果發(fā)行加快，疊加超長期國債落地，基建投資的實(shí)物工作量有望改善。